[이마트] 증권가 리포트폭발! 쏟아지는 리포트 이유가? 리포트모음보기

[ ★ 여의도 증권가 직딩녀가 매일 알려주는 오늘의 핫이슈 종목 이야기 ★ ]

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* 8월 실적 발표. 총매출액 성장률은 +3.7% y-y, 오프라인 기존점 성장률은 +2.0% y-y. 2019년엔 추석이 9월 중순에 있었기에 기저효과가 부담스러웠음을 감안하면 기대 이상의 실적이었다 평가할 수 있음 (시장 기대수준은 -3%~-2% y-y). 

* 코로나19에 따른 내식 수요 강세 지속으로 실적 호조세 이어질 것으로 전망. 특히 추석 연휴기간 중 수요가 예년 대비 더욱 두드러질 수 있을 것으로 기대. 과거 추석 연휴기간 중 적게는 50만명, 많게는 100만명에 이르는 사람들이 해외여행을 선택. 하지만 금년엔 사실상 해외여행이 불가능. 외식을 즐기기도 어려운 상황. 

* 2013년 이후 7년만에 찾아온, 2H20부터 본격화될 영업이익 증가 사이클에 관심을 가져야 할 때라 판단해 BUY 투자의견에 업종 top pick 유지.

온-오프라인 시너지로 음식료품 수요 성장의 수혜를 가장 크게 누리는 가운데, 수익성 악화의 주역인 인건비 부담 상승세가 멈추기 때문. 이익전망 유지에도 불구 SSG.com의 사업가치에 상방 압력이 발생해 목표주가를 기존 16.7만원에서 19만원으로 14% 상향조정 (SOTP 밸류에이션 적용).

WHAT’S THE STORY

8월 실적, 기대 상회: 총매출액은 +3.7% y-y, 순매출액은 +5.4% y-y 달성. 오프라인 (할인점과 트레이더스) 기존점 성장률은 +2.0% y-y. 시장의 기대치는 -3%~-2% y-y 수준이었음. 2019년엔 추석이 9월13일에 있어 (2020년엔 10월1일) +5% 정도의 추석선물세트 판매 기저효과가 있었기 때문.

하지만 코로나19로 인한 내식 수요 증가, 식품 판매 중심의 온라인 전략 성공 (PP센터를 통한 온라인 매출이 오프라인 기존점 실적으로 잡힘), 경쟁사 구조조정의 반사익 등으로 기대 이상의 호실적 달성.

긍정적인 추석연휴 효과 이어질 것으로 기대: 코로나19의 2차 유행을 목격한 지금, 소비자들은 섣불리 과거와 같은 외식 생활을 즐기기 어려울 것으로 예상. 내식 수요 더욱 고착화 되며 음식료품 수요 강세 지속 전망. 특히 추석 연휴기간 중 수요가 예년 대비 더욱 두드러질 수 있을 것으로 기대.

과거 추석 연휴기간 중 적게는 50만명, 많게는 100만명에 이르는 사람들이 해외여행을 선택. 하지만 금년엔 사실상 해외여행이 불가능.

2H20, 장기 증익 사이클의 변곡점: 동사의 영업이익은 2013년 7,350억원을 고점으로 2019년 1,500원까지 줄곧 하락. 영업이익률은 2013년 이전 6% 수준에서 2019년엔 1% 미만으로 하락.

그런데 영업이 익이 빠르면 3Q20, 늦어도 4Q20 다시 전년대비 증가하기 시작해, 2021년엔 82% y-y, 2022년엔 35% y-y 성장할 수 있을 것으로 기대.

▶ 1) 음식료품 수요 강세 전망: 소매 시장 내 음식료품이 차지하는 위치는 절대적. 2019년 자동차와 차량연료를 제외한 소매판매액 375조원 중 111조원이 음식료품이었음 (비중 30%). 그런데 음식료품의 수요가 코로나19로 크게 증가하고 있는 상황. 2019년 2% y-y 성장했던 음식료품 소매판매액은 2020년 8% y-y, 2021년에도 4% y-y 성장할 것으로 추정. 외식 수요가 내식 수요로 전환되었기 때문.

▶ 2) 음식료품 소매시장의 절대강자 등극: 2019년 12월 세 번째 대형 물류창고가 완공되며 그 동안 약점으로 꼽혀온 온라인 그로서리 시장, 특히 새벽배송 대응 능력 대폭 개선 (처리능력 9만건/일에서 12만건/일로 상승). 이것이 시의적절하게 코로나19와 시너지를 일으키며 동사는 단숨에 온라인 그로서리 선도업체로 도약. 한편, 음식료품 수요 강세에도 불구 오프라인 중심의 경쟁자들은 현금흐름 확보를 위해 2020년부터 본격적 으로 사업을 긴축 ？영하기 시작. 그에 대한 반사익 또한 2H20부터 드러날 것으로 기대.

▶ 3) 비효율 사업 구조조정: 2013년 이후 매출이 연평균 6%씩 상승하였음에도 불구하고 수익성이 급락한 이유는 동사가 기존 사업대비 투자 효율이 낮은 오프라인 유통업을 확장했기 때문 (편의점, 슈퍼마켓, 전문점등). 특히 전문점은 규모의 경제가 구현되기 어려운 특징을 지님. 2019년 전문점사업의 영업적자 규모는 900억원 수준에 근접. 이에 동사는 2019년부터 전문점부문을 적극적으로 구조조정. 2Q20말 현재 구조조정 계획의 80% 완료. 빠르면 4Q20 흑자전환 가능할 듯.

▶ 4) 인건비 부담 상승 사이클 종료: 2012년 5%대였던 순매출액 대비 인건비율은 2019년 9%대까지 상승. 비정규직 축소, 통상임금 정책, 최저임금 인상 등으로 노동집약적인 유통업 수익성에 부담이 가해짐. 그런데 최저임금 인상률이 2018-2019년 2년 연속 두자릿수 상승한 뒤 2020년엔 2.9%로 낮아지고, 2021년엔 1.5%로 결정. 인건비에 상승 압력을 가하는 정책은 당분간 없을 것으로 기대.

SSG.com 기업가치 상향 조정 가능성 상존: 9월 국회 본회의에 유통산업발전법 개정안이 상정될 가능성 존재. 여기엔 백화점과 복합쇼핑몰도 대형마트나 기업형 슈퍼마켓처럼 영업일수를 제한하는 내용이 포함. 현재 대형마트와 기업형 슈퍼마켓은 일요일 영업을 격주로 휴업하고 있음 (1달에 2회까지).

이 법안이 통과될 경우 당사는 온라인으로의 유통시장 재편에 더욱 속도가 붙을 것으로 예상. 소비자들의 온라인 이용률이 높아질 것으로 예상됨은 물론, 입점 브랜드업체들 입장에서도 영업의 안정성을 위해 온라인 채널을 더욱 부양할 것으로 예상되기 때문.

이는 동사의 자회사 SSG.com의 기업가치에 상방 리스크가 있음을 의미. 한편, 언론 보도에 따르면 지난 8월 쿠팡은 미국 투자자들을 대상으로 기업설명회를 개최했는데, 이때 쿠팡은 2019년 추정 GMV(거래대금)의 1.3배인 130억달러(약15조원)를 적정 기업가치로 제시한 것으로 알려짐.

당사는 현재 SSG.com의 적정 지분가치를 1.8조원으로 반영하고 있는데, 이는 2021E 거래대금에 0.75배를 적용하고 50% 지분율을 감안한 것. 이는 이마트 Enterprise Value의 34%를 차지.

 

출처 :삼성 박은경

 

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코로나19의 장기화로 식료품 매출이 온·오프라인 채널에서 모두 증가하며 동사의 수혜가 이어지는 중. 비록 국내 온라인 그로서리 시장의 경쟁이 치열하기는 하나, 지금은 산업 성장이 이를 압도하는 구간이라 판단함

▶ 산업 성장이 업체 간 경쟁을 압도하는 구간

코로나19의 장기화에 따른 쓱닷컴의 영업호조를 반영하여 목표주가를 기존 140,000원에서 180,000원으로 상향하고 투자의견도 Buy로 상향함

코로나19의 장기화로 식료품 매출이 온·오프라인 채널에서 모두 증가하며, 동사에 수혜가 집중되는 중. 실제 올 상반기 국내 온라인 식품 성장률은 49% y-y 로 작년의 26% y-y를 크게 상회하였으며, 7월에도 52% y-y를 기록함. 8월부터는 코로나 재확산으로 더 높은 성장을 보였을 것으로 추정

비록 국내에 많은 온라인 그로서리 사업자들이 있고 상품력 및 배송에 대한 경쟁이 매우 치열하기는 하나, 지금은 산업 성장이 워낙 두드러져 당분간은 주가가 경쟁구도 보다는 시장 성장에 더 반응할 것으로 판단함

 

▶ 3Q20 Preview - 기대치에 부합하는 실적 전망

3분기 연결기준 매출 5조5,155억원(9% y-y), 영업이익 1,245억원(7% y-y)으로 시장 기대치에 부합하는 실적 추정

이마트 별도 부문은 코로나19 재확산에 따른 식료품 매출 증가로 마트와 트레이더스의 기존점이 각각 -1%, 10% y-y의 양호한 성장세를 기록할 것. 온라인 점포 배송의 비중이 증가하며 매출총이익률이 하락하고는 있으나, 비효율 전문점 구조조정 효과로 영업이익률은 전년 동기 수준에 근접할 것

SSG.com은 매출 3,286억원(45% y-y), 영업이익 -131억원(적자축소 y-y)를 추정함. 온라인 그로서리 시장의 고성장의 수혜가 예상되며, 매출 호조에 따른 판관비율 하락과 소비자의 가격저항 감소로 적자도 유의미하게 개선될 것

출처 : NH 이지영

 

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3Q20 Preview: 영업이익 1,193 억원(+2.6%yoy) 전망

이마트의 3Q20 순매출액과 영업이익은 각각 5 조 6,574 억원(+11.7%yoy), 1,193 억원(+2.6%yoy)을 기록할 것으로 전망한다. 최근 몇 년 사이 오프라인 할인점 채널이 구조적 어려움을 겪기 시작함에 따라 동사의 실적 및 주가도 부진했으나, 11 개 분기만에 전년 대비 영업이익 증가가 예상되는 만큼 기대감이 커지는 상황이다.

본업인 할인점은 7 월 장마 영향으로 다소 아쉬운 모습을 보였으나, 8 월에는 다시금 시장 기대치를 상회하는 모습을 보였다. 9 월 현재까지의 추세도 양호한 것으로 파악되는 만큼 남은 추석 명절기간 매출만 정상적으로 발생한다면 좋은 성과가 기대된다. 전문점 역시 구조조정 작업이 마무리됨에 따라 과거와 같은 대규모 적자 발생 우려는 없다.

주가의 핵심 포인트가 되는 SSG.COM 의 성과 역시 기대된다. 8 월 총거래액은 전년 대비 +30% 가량 증가한 것으로 확인되며, 9 월에는 사회적 거리두기 2.5 단계 시행으로 조금 더 좋은 결과가 기대된다. 손익 측면에서도 새벽배송 시행에 따른 비용증가 기저가 동일해지는 만큼 전년 및 전분기 대비 축소가 가능할 것으로 예상한다.

 

목표주가 190,000 원으로 상향

당사는 이마트에 대한 목표주가를 기존 대비 +35.7% 상향한 190,000 원으로 상향한다. 목표주가를 상향한 근거는 1)장기간 이어져 온 감익 추세 종료가 기대됨에 따라 적용 EV/EBITDA Valuation 의 할인율을 축소(5.4배 → 6.8배)했으며, 2)자산유동화 진행에 따른 순차입금 감소 효과를 반영했기 때문이다.

오프라인 실적 턴어라운드 및 온라인몰 성장 가속화라는 2 가지 투자포인트가 동시에 진행되고 있는 만큼 주가 방향성은 긍정적일 가능성이 높다는 판단이다. 동사의 현재 주가는 2020 년 당사 실적추정치 기준 PBR 0.45 배에 불과하다.

출처 : 유진 주영훈

 

 

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