[두산퓨얼셀] 해외 성장 모멘텀 가세, 목표가 상향!

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두산퓨얼셀 336260

 

* 연초 실적 가이던스 부합: 매출은 당사 추정치와 컨센서스를 상회했으나, 수익성이 낮은 미주 상품매출 비중 확대로 수익성은 컨센서스 하회.

 

* 1H21에 선박용 연료전지 사업 구체화 예상: HPS 비중확정으로 국내 발전용 연료전지 수주 고성장 외 글로벌 선주 ‘나빅8’과 선박용 연료전지 상용화 방안 구체화. 해외 성장 모멘텀 확보를 반영하여 2025년 이후 매출추정치와 영구성장률을 2%로 상향. 목표주가를 74,000원으로 17.5% 상향. ‘BUY’의견 유지.

 

 

실적 해석 및 시사점

 

연간 실적 가이던스 부합: 매출액 1,577억원(-9.4%QoQ, -28.7%YoY) 및 영업이익 56억원 (-55.3%QoQ, -71.3%YoY)으로 OPM 3.5% 기록. 연간 4.6조원 매출 및 영업이익 260억원 달성으로 연초 가이던스(매출 4.5조원 및 영업이익 250억원) 부합.

 

▶ 4Q20에 수익성 둔화: 수익성 낮은 미국공장 상품매출 비중 50%로 영업이익률 하락. 그회 외화매출채권에 대한 환차손 85억원 발생. 지분법대상 법인(대산그린에너지) 장부가 감소 20억원으로 법인세 비용 -6억원 기록.

 

▶ 수주 가이던스 미달: 발전용 연료전지 사업 정부 법제화(HPS: Hydrogen Portfolio Standard)에 따른 일시 인허가 중단으로 3Q20에 발전용 연료전지 수주가 ‘0’. 연간 수주가이던스 142MW대비 108MW 달성. 1Q21에 지연되었던 물량 34MW 수주 예상 

 

2021년 가이던스: 매출 5,264억원(+14%YoY) 및 영업이익 330억원(+26.8%YoY). 발전용 연료전지 수주 142MW(+31%YoY).

 

1H21에 HPS 비중 확정 전망: 2/5일 전세계 최초로 수소법 시행. 단기에 성과를 뚜렷하게 제시할 수 있는 HPS제도 시행 예상.

 

▶ RPS와 HPS분리: 2020년 10/15일 50MW이상 발전설비를 보유한 대규모 발전사 대상 RPS(신재생 에너지 의무공급량)에서 HPS를 신설하여 수소연료전지발전 부분 육성 의지 확인

 

▶ HPS비중 확정 전망: HPS발전 비율이 확정되면서 2Q21이후 수주 급증 예상.

 

SOFC 기술 개발 및 상용화까지 로드맵 구체화: 동사는 2020년 10월에 증자 발표 시 SOFC 방식의 연료전지 기술 개발 발표. 이후 11월에 글로벌 선주 4위업체인 ‘나빅8’과 선박용 SOFC 공동 기술 개발 발표. 현재 사업화를 위한 다양한 방안 논의 중이며, 1H21에 구체화 예정.

 

▶ SOFC 기술 개발: 10월 영국 Ceres Power와 기술도입 계약 체결, 21년 공장 착공(50MW → 170MW), 23년 기술개발 및 공장완공. 투자비는 724억원(기술개발 로열티 포함). 자금조달은 금번 증자(3,420 억원/ 12월 15일)를 통해 213억원, 나머지는 내부자금 충당.

 

▶ 선박용 SOFC 개발 및 상용화: 선박용 연료전지는 진동이 심한 환경 상 고체산화물을 이용한 SOFC가적합. 경쟁사의 SOFC대비 가동온도가 200℃ 낮은 600℃에서 가동, 기자재의 내구성 연장 가능.

 

▶ 선박용 연료전지 시장 규모: IMO(국제해사기구)는 2050년까지 선박에 대해 2008년대비 CO2 배출량 50% 감축 규제 발표. 이에 따라 선박용 연료전지는 300GW 신규발주 예상(클락슨 리서치) 2026~2030년에 발주 예상은 9GW 수준으로 연간 1.8GW. 이는 2023년 국내 발전용 연료전지 시장 규모(발주기준 580MW)의 3배.

 

해외 성장 모멘텀 가세, 목표가 상향: 그 동안 동사의 성장이 국내 정책에 의존도가 높은 점이 단점으로 지적되었으나, 선박용 연료전지 개발 및 사업화 파트너 확보로 해외성장 모멘텀 가세. 글로벌 수소 생태계 리더로 성장 가능성이 높음.

 

▶ 2030년 매출 전망, 1.8조원 → 2.9조원으로 상향: 선박용 연료전지 시장에서 기술 및 사업파트너 확보로 매출성장 가시화. 현재 동사의 2030년 매출목표는 4조원으로, 1.2~1.5조원이 국내매출, 1.5~2조원이 선박용 연료전지 매출, 1조원이 Mobility 및 수전해 연료전지 시장 진출임. 동사 목표 중 국내매출및 선박용 연료전지 매출은 가시성이 높다고 판단하여 장기 매출전망에 반영.

 

▶ 목표가 74,000원으로 17.5% 상향: 기존 DCF Valuation적용. WACC은 7.9% 유지. 각국의 뚜렷해진 2050년 탄소중립 목표 방향성을 반영하여, 영구성장률을 1%에서 2%로 상향. 2035년 이후 내연기관차 판매금지 국가, 도시가 증가 중이며, 정부기관, 펀드, 대기업을 중심으로 ESG를 강화되고 있음.

 

삼성 임은영

 

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