[대한항공] 아시아나항공 인수 미치는 영향!! 초대형 항공사!

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대한항공 003490

 

투자의견 시장수익률로 하향, 목표주가 23,000원으로 17.8% 하향

 

- 대규모 유상증자에 따른 희석효과를 감안 투자의견 및 목표주가 하향

 

- 목표주가는 2021년 추정 BPS 20,906원에 Target PBR 1.1배 적용

 

- 전일 대한항공은 아시아나항공 인수 및 현금 유동성 확보를 위해 2.5조원규모의 주주배정 후 실권주 일반공모 방식의 유상증자를 결정함

 

- 신주발행주식수는 약 173.6백만주(증자 전 발행주식총수의 99.7%)로 기존주주들의 EPS 희석효과는 약 49.9%이며, 2021년 추정 주당 순자산가치도27,348원에서 20,906원으로 하락할 것으로 예상됨

 

- 최대주주인 한진칼이 초과 청약을 통해 약 50.8백만주를 배정받을 예정

 

- 증자를 통해 조달한 자금은 아시아나항공 주식 인수에 1.5조원, 차입금 상환에 1조원 활용될 전망

 

대한항공 아시아나항공의 지분 63.9% 확보한 최대주주로 등극 예정

 

- 대한항공은 아시아나항공이 발행 예정인 유상 신주 131,578,947주(1.5조원규모)와 전환사채 3천억원을 인수하기로 결정함

 

- 유상신주의 발행가는 주당 11,400원이며, 이는 신주발행기준가 4,317원과무상감자비율 3:1을 반영하여 산출된 가격임

 

- 3천억원 규모의 전환사채의 전환가액은 13,650원이며, 2021년 12월 30일부터 행사가 가능하지만 행사 가능성은 낮다고 판단함

 

- 기존 주주들의 3:1 무상균등감자와 유상증자 후 아시아나항공의 발행주식수는 205,990,711주로 대한항공의 아시아나항공 지분율은 63.9%에 달할예정임

 

- 아시아나항공 증자대금 납입일은 2021년 6월 30일, 상장은 2021년 7월 21일이지만 계약금 3,000억원과 중도금 4,000억원을 예치 계좌에 납입할 예정

 

초대형 국적 항공사의 프리미엄 부여는 Post Corona 시기 도래 시

 

- 2021년 인수계약이 마무리 된 이후 2023년 상반기 말까지 대한항공과 아시아나항공의 합병을 통해 초대형 국적항공사가 출범할 것으로 예상

 

- FSC(Full Service Carrier)와 LCC(Low Cost Carrier) 양대 시장에서 대한항공과 진에어를 중심으로 시장 지배적 사업자로 통합(대한항공+아시아나, 진에어+에어부산+에어서울)될 전망

 

- 대한항공은 인수를 위한 TFT 구성 및 실사를 통해 코로나19로 개점 휴업에들어간 중복 노선의 조정과 시스템 통합 등 효율화 작업에 나설 전망

 

- 코로나19에 따른 운항중단이 오히려 노선 및 시스템 통합 등에 수월하게 작용할 것으로 판단함

 

- 하지만, 코로나19로 인한 항공여객시장의 침체가 2021년 상반기 이후에도지속될 경우에는 부담이 가중될 가능성도 배제할 수는 없음

 

- 따라서 통합에 따른 초대형 항공사의 출범과 시너지 창출을 기대한 프리미엄 부여는 대규모 유증과 인수계약이 마무리되는 시점에 부여해도 늦지 않을 것

 

대신 양지환

 

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□ 목적

 

한진칼과 한국산업은행과의 항공산업 구조개편 추진 등을 위한 투자합의서 체결의 영향 분석

 

□ 주내용

 

1. 한진칼, 산업은행으로부터 투자금 유치하여 항공산업 개편(대한항공의 아시아나항공에 대한 출자) 추진

 

- 한진칼, 산업은행으로부터 총 8,000억(3자배정 유상증자 5,000억, 교환사채 3,000억) 자금 조달

 

- 이를 대한항공에 대여(대한항공의 주주배정 유상증자 참여시, 신주인수대금과 상계하여 조기 상환 예정)

 

- 대한항공, 주주배정후 실권주 일반공모 유상증자를 통해 2.5조원(아시아나항공 인수 용도 1.5조원, 채무상환 1조원) 조달

 

- 대한항공, 3자배정 유상증자 참여(1.5조)와 영구채(0.3조) 인수를 통해 아시아나항공 지분 63.9% 취득 예정

 

- 대한항공, 2021년 1월 6일 발행 주식 총수 개정(현재 잔여 발행 가능 주식 수 7,400만주 vs. 발행예정 신주 1.74억주)을위해 정관 개정의 임시주총 개최 예정

 

- 한진칼의 유상증자 납입일 2020년 12월 2일, 대한항공의 유상증자 납입일 2021년 3월 12일

 

- 대한항공, 유상증자 이후 한동안 아시아나항공 자회사로 운영 이후 1년내 완전 통합 계획

 

- 한진칼과 아시아나항공의 자회사 LCC들의 통합 작업도 진행 예정

 

- 국내에서는 공정위 심사를 비롯하여 해외에서도 주요 국가들의 기업결합승인 심사 예정

 

2. 한국의 통합 대형 FSC 탄생

 

- 자회사까지 포함한 대한항공과 아시아나항공의 지난해 국제선 여객 점유율 49%로 국내 FSC의 단일화 (국내 FSC들간의 운임 경쟁 우려 해소)

 

- 유럽과 미국 노선을 중심으로 국제선 중복 노선 제거, 기재 도입 혹은 유류 구매 시, 규모의 경제 효과 달성 기대

 

- 두 회사의 MRO 통합하여 별도의 항공 정비업체 법인(기타 LCC 물량 수주도 가능) 추진 가능성 제기

 

- 과거 HDC 현대산업개발산의 아시아나항공 인수 조건(최초 2.5조에서 추후 1조 할인 조건 제시)보다는 낮은 인수 가격

 

3. 극복해야 할 과제들

 

- 현재 한진칼은 경영권 분쟁 진행 중으로 3자배정 유상증자 불허 사례를 들어 3자연합측이 소송 등의 방식으로 산은의 한진칼 증자 참여 저지 노력 예상(정관이 정하는 바에 따라 3자배정 신주 발행 조항에 대한 해석으로 결정될 것)

 

- 기업결합승인 심사의 경우 국내 공정위는 과거 제주항공의 이스타항공 승인 당시 이스타항공의 회생 불가능 판단 이유로 승인한 바 있고 국내 항공산업의 중요성 감안 시, 승인 가능성 높으나 해외는 승인 기간 장기화와 승인 여부도 지켜봐야 함. 특히 EU는 과거 그리스 양대 항공사 합병 승인 사례 있음

 

- 대한항공의 대규모 유상증자로 지분가치 희석 우려 발생(대한항공 기존 주식 수 1.75억주대비 신주 1.74억주). 이를 상쇄 하기 위해서는 아시아나항공과의 시너지 등을 통한 기업가치 개선 담보 필요

 

- 코로나19 영향이 장기화되고 아시아나항공 경영개선에 실패할 경우 아시아나항공 운영자금 수혈을 위한 대한항공의 추가 증자 가능성

 

- 산업은행의 고용 보장 전제 요구로 아시아나항공과 항공산업에 대한 제한적인 구조조정 효과 → 결과적으로 이번 의사 결정으로 대한항공은 코로나19의 종식에 따른 여객 수요의 빠른 회복 시, 그만큼 수혜가 예상되나 여객수요 부진이 장기화될 경우 동반 부실 우려도 있음

 

하나 박성봉

 

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