[삼성중공업] 재무구조 개선 계획 발표, 알아보기

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삼성중공업 010140

 

* 재무개선(감자/증자) 계획 발표. 감자는 액면가 감액 방식으로, 주식 수와 자본총계는 불변. 자본잠식 리스크 해소를 위해, 자본금을 잉여금으로 전환하는 회계처리.

 

* 증자도 재무비율 개선의 일환. 최근 수주와 선가는 개선 중. 하지만 해당 수주분이 손익에 반영되는 데에 시일이 소요. 당장의 재무 리스크 해소 수단이 필요했을 것.

 

* 하지만 이를 감안해도, 1)자본 훼손에 따른 P/B배수 상승(=valuation 부담)과, 2)증자 관련 불확실성이 불가피한 것 역시 사실. 기존 HOLD 투자의견 유지.

 

 

WHAT’S THE STORY?

 

1Q21 실적 요약: 1분기 영업적자 5,068억원을 기록. 후판가격 인상 영향(1,190억), 드릴쉽 평가손실(-2,140억), 신규 수주 분에 대한 공사손실 충당금(-1,230억) 등이 반영. 이를 제거하더라도, 여전히 1분기 영업적자는 -668억원. 이를 반영하여, 이익전망 하향.

 

재무구조 개선 계획 발표: 재무구조 개선을 위한 무상감자와 유상증자 추진 계획을 발표. 감자는 액면가를 기존 5천원에서 1천원으로 낮추는 ‘액면가 감액’ 방식. 발행주식수와 전체 자본총계는 영향을 미치지 않는 구조.

다만 자본총계 내에, 자본금 일부를 자본잉여금으로 전환하는 회계처리. 결국 자본잠식(=자본금>자본총계) 리스크를 해소하는 것이 목적. 한편, 회사 측이 공개한 유상증자 규모는 약 1조원이며, 구체적인 일정과 계획은 아직 확정되지 않은 상태. 재무구조 개선 목적은 1)자본잠식 해소 및 재무비율 개선에 따른 금융활동 정상화, 2)경쟁사의 대규모 투자에 대응하기 위한 신사업/신기술 투자재원 마련. 

 

결론: 현재 조선 업황은 수주와 선가가 동반 개선. 문제는 ‘자금의’ 수주가 손익에 반영되는 데에 상당한 시차가 존재한다는 것. 당장은 재료비(특히 후판) 인상에 따른 손실영향(=자본훼손)을 해결할 방법이 필요했을 것. 또한 경쟁사의 대규모 투자에 대응할 재원도 필요. 

 

그럼에도, 여전히 금일 실적과 감자/증자 계획은 주가에 부정적. 첫 번째 이유는 자본훼손에 따른 valuation(P/B) 배수 상승. 동사는 실적 발표 전에도 이미 업종 평균 대비 프리미엄에 거래. 1분기 대규모 손실로 valuation 부담이 더욱 가중.

두 번째는 유상증자 관련 불확실성. 동사 기업가치는 증자 가격과 주식수에 영향. 그리고 다시 증자가격은 현재 주가와 할인률로부터 영향. 유상증자 일정과 가격 확정 전까지는 적정가치 산출이 어려운 상태. 해당 시점까지는 보수적인 접근이 필요. 기존 HOLD 투자의견 유지. 동사에 대한 목표주가도 증자 관련 정보 공개 시, 재조정할 예정. 

 

삼성 한영수

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1분기 영업손실 5,068억원(적자지속 YoY), 컨센서스 하회

 

1분기 매출액 1.6조원(-13.8%), 영업손실 5,068억원(적자지속)을 기록했다. 컨센서스 영업손실 493억원을 큰 폭으로 하회했다. 부진한 실적의 원인은 1) 4,920억원의 일회성 비용 반영, 2) 2020년 수주 부진과 일부 LNG 운반선 공정 순연에 따른 매출 감소다.

 

일회성 비용은 드릴쉽 평가손실 2,140억원, 공사손실충당금 1,230억 원, 강재가격 상승에 따른 원가 증가분 1,190억원, Ichthys 대손충당금 360억원이 인식됐다. 환입으로는 아르고스 C/O 520억원이 발생했다.

 

공사손실충당금은 2월~3월 초 Seaspan에서 수주 받은 1.5만TEU(DF) 컨테이너선 10척, 마란 탱커 VLCC 4척에서 대부분이 인식됐다. 3월말 Evergreen 1.5만TEU 컨테이너선 20척은 공사손실충당금이 인식되지 않았다. 잔고 확충, LNG DF 경쟁력 강화를 위해 손실을 감내했다.

 

예상됐던 유상증자, 2023년 흑자 전환은 기다림 필요

 

무상감자(7월) 후, 1.0조원의 유상증자(9~10월)를 진행할 계획이다. 무상감자는 주식병합이 아닌 액면가 조정(5,000원->1,000원)으로 진행 된다. 자본금 2.5조원이 자본잉여금 항목으로 변경될 예정이다. 기존 주주들의 주당 기업가치, 기준가 변화는 없다. 1.0조원 유상증자에 따른 지분 희석률(유상증자가액 5,370원 가정)은 22.8%가 전망된다.

 

2023년 흑자 전환을 달성하기 위해서는 경영 효율화를 통한 판관비 감축이 선행되어야 한다. 매출 규모가 유사한 대우조선해양 대비 경상 판관비(경상 판관비율 대우조선해양 3.2%, 삼성중공업 5.6%, 현대미 포조선 3.4%)가 약 2배다.

 

투자의견 ‘중립’ 유지

 

투자의견 ‘중립’을 유지한다. 지속되는 적자, 드릴쉽 매각 지연에 따른 재무구조 악화, 유상증자에 따른 지분율 희석이 우려된다. 선박 건조 대금은 여전히 Heavy-tail 구조로 입금된다. 2021년에는 수주 증가에 따른 선수금 증가가 예상되지만 2022년에는 다시 운전자본 증가가 전망된다. 증자대금이 기업가치 상승을 위한 친환경 기술, 스마트 야드 투자에 활용되는 시점은 드릴쉽 매각 이후 혹은 2023년이 예상된다.

 

신한 황어연, 송영훈

 

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